STANDAR BENCHMARK PENGUKURAN KINERJA INVESTASI

“Portofolio investasi kita adalah unik sebagaimana tujuan investasi dan situasi hidup kita, jadi mengapa kita harus memakai benchmark yang sama?" Andrew Crowell (Vice Chairman D.A. Davidson & Co. Wealth Management, Los Angeles)

Tahun 2021 telah kita lewati. Kinerja setahun telah dihitung dan layaknya raport yang memiliki standar, kemudian dinilai: apakah akan dianggap berkinerja baik, sedang, atau kurang. Benchmark atau tolok ukur sebagai standar penilaian sangatlah penting, tidak hanya bagi keadilan penilaian manajemen, namun terlebih untuk memastikan bahwa sumber daya akan dialokasikan untuk menjamin pencapaian tujuan.

Dalam dunia manajemen, kita sering mendengar bahwa kriteria penetapan target yang efektif antara lain bersifat spesific, measurable, attainable, realistic, & timely. Namun untuk industri investasi yang naturenya cukup spesifik, tentunya diperlukan kerangka yang juga spesifik, terlebih dalam konteks untuk menjaga atau bahkan memulihkan trust dari para stakeholdersnya. Praktik terbaik tata kelola investasi mensyaratkan adanya dokumen yang mengatur peran masing-masing pihak (pengawas, pengelola dan peserta), serta kebijakan alokasi aset, pengukuran serta evaluasi kinerja.

Standar Panduan Dalam Penetapan Benchmark

Pada tahun 2020 lalu CFA Institute, organisasi profesi investasi global yang memiliki misi "to lead the investment profession globally by promoting the highest standards of ethics, education, and professional excellence for the ultimate benefit of society", menerbitkan edisi Global Investment Performance Standard (“GIPS”) edisi termutakhir. GIPS yang mulai dirintis sejak tahun 1995 merupakan standar global dalam perhitungan dan penyajian kinerja investasi dengan tujuan mempromosikan kepentingan dan keyakinan investor, memastikan data yang akurat dan konsisten, memperoleh penerimaan atas standar global dalam perhitungan dan penyajian kinerja investasi, mempromosikan kompetisi yang fair dan self-regulation industry secara global.

Bulan April tahun 2021 lalu, CFA Institute kembali menerbitkan publikasi turunan GIPS : Guidance Statement On Benchmark For Firms. Publikasi ini diharapkan dapat memberikan pedoman dan referensi praktik terbaik dalam penentuan benchmark kinerja investasi.

Hubungan Antara Strategi Investasi dengan Benchmark

Dalam publikasi tersebut, disebutkan bahwa hubungan antara strategi investasi dengan benchmark secara umum dapat dibagi menjadi tiga kategori :

• Benchmark Relative: keputusan investasi diambil secara relatif terhadap bobot, eksposur dan risiko dari benchmark yang ditetapkan. Portofolio bisa sangat mirip dengan benchmark (sebagaimana dalam strategi investasi pasif dan aktif).
• Benchmark Aware: keputusan investasi tidak terlalu mendekati karakteristik benchmark, meskipun benchmark biasanya merepresentasikan segmen pasar dari aset yang ada dalam portofolio. Terdapat perbedaan yang cukup besar antara portofolio investasi dan benchmark (misalnya; concentrated strategies).
• Benchmark Agnostic: keputusan investasi tidak dibuat secara relatif terhadap benchmark. Skenario ini umum bagi strategi alternatif yang tidak memiliki benchmark yang pas, atau strategi yang tidak dicover oleh penyedia indeks. Dalam hal ini perusahaan biasanya menggunakan target return minimal yang sudah ditetapkan di awal yang tidak didasarkan pada indeks.

Jenis Benchmark

Dalam publikasi tersebut, disebutkan beberapa jenis benchmark yang biasa digunakan

• Indeks pasar: baik berupa broad index (misal IHSG dan Indobex) atau narrow index (misal indeks sektor finansial, dan sub indeks dari Indobex). Benchmark ini paling umum digunakan dan dipublikasi oleh penyedia indeks.
• Nilai absolut atau target return: misal 5% sd 10% rata-rata imbal hasil tahunan atau infasi+5% dalam periode 5 tahun, Benchmark kinerja ini populer untuk hedge funds dan pendekatan market-neutral lainnya di mana strategi investasi tidak memiliki kaitan dengan indeks pasar.
• Peer Groups dan semesta Manager Investasi: misal tujuan investasi adalah untuk berada pada top quartile dari manajer investasi dalam periode waktu tertentu. Benchmark ini biasa digunakan untuk membandingkan kinerja dana dalam suatu industri, sektor atau negara. Beberapa masalah dalam penggunaan benchmark ini adalah:

• • self-reporting bias (hanya beberapa dana yang memilih untuk melaporkan kinerjanya),
  • survivorship bias (kinerja historis dari dana yang sudah ditutup dihilangkan dari benchmark peer group),
  • ketidakmampuan untuk memperoleh data pada periode yang sama dengan komposit atau kumpulan dana,
  • kesulitan untuk dapat diinvestasikan (beberapa dana sudah tidak dapat menerima investor baru).

Meskipun tidak dapat dianggap sesuai dengan praktik terbaik, namun untuk kelas aset alternatif seperti private equity dan real estate, benchmark ini banyak digunakan dan kerap dianggap sebagai pilihan terbaik yang tersedia.

• Returns-Based Benchmarks: merupakan jenis campuran benchmark yang mengestimasi eksposur historis dari beragam indeks dengan melakukan analisis regresi antara return dari portofolio dengan return dari beragam indeks tersebut, untuk menentukan style dari portofolio.
• Factor-Based Models: benchmark ini menghitung return berdasarkan suatu set dari eksposur risiko yang telah ditentukan sebelumnya, seperti  CAPM (capital asset pricing model). Misalnya tujuan investasi adalah untuk mengungguli return benchmark yang disesuaikan dengan beta selama periode tiga tahun.
• Exchange-Traded Fund (ETF) : Berbeda dengan indeks pasar, ETF mempertimbangkan biaya trading dan biaya lain termasuk pajak, sehingga returnnya relatif lebih rendah, Apabila perusahaan memilih ETF sebagai benchmark maka harus mempresentasikan return komposit yang juga net dari seluruh biaya.
• Custom Benchmarks, merupakan benchmark yang dikustomisasi antara lain sebagai berikut :
• Bespoke: merupakan benchmark yang disusun secara khusus untuk bisa merefleksikan strategi investasi yang dimiliki dengan lebih baik, ketimbang indeks yang disediakan provider.
• Blended Benchmarks: dibuat dengan menggabungkan dua atau lebih indeks dan digunakan sebagai pembanding dari strategi campuran, strategi alokasi aset dan investasi yang disesuaikan dengan kewajiban, dari yang bersifat sederhana seperti misalnya 60% Indeks A dan 40% indeks B, hingga ke yang lebih kompleks.
• Portfolio-Weighted Custom Benchmark: dibuat dengan menggunakan benchmark dari individual portofolio di dalam komposit.
• Custom Net Benchmarks: saat ini semakin umum digunakan benchmark yang memperhitungkan biaya model dan biaya lainnya dan beberapa penyedia indeks sudah menawarkan hal ini.

Kriteria Benchmark yang Valid

Dalam publikasi GIPS : Guidance Statement On Benchmark For Firms tersebut disebutkan kriteria-kriteria benchmark yang valid, yaitu :

• specified in advance; benchmark ditetapkan sebelum periode evaluasi.
• relevant; benchmark merefleksikan mandat, tujuan atau strategi investasi.
• measurable; benchmark dapat dikuantifisir.
• unambiguous; konstituen dari semesta investasi dalam benchmark dapat dengan jelas diidentifikasi dan dinilai.
• representative of current investment options; perusahaan memiliki pengetahuan terkini atas semesta investasi dalam benchmark.
• accountable; perusahaan memilih benchmark dan bertanggung jawab atas perbedaan antara portofolio yang dikelola dengan semesta benchmark.
• investable; memungkinkan untuk tidak melakukan active management melainkan hanya berinvestasi sama persis dengan benchmark.
• complete; benchmark memberikan keterwakilan yang luas dalam segmen pasar yang menjadi sasaran investasi

Sejalan dengan publikasi Edhec Business School yang menyebutkan bahwa investor dan manajer investasi harus melakukan teknik kuantitatif dan kualitatif dalam menentukan validitas benchmark (Kuenzi, 2003), dalam publikasi CFA tersebut juga disebutkan beberapa situasi di mana tidak terdapat benchmark yang dapat merefleksikan mandat, tujuan dan strategi investasi antara lain investasi private equity, real estate dan strategi alternatif seperti

• Liability-Driven Investing strategy / LDI (yang tujuan utamanya adalah untuk mendapatkan aset yang cukup untuk memenuhi kewajiban sehingga benchmarknya biasanya dibangun dari kustomisasi sekumpulan sekuritas yang didesain untuk menyesuaikan dengan profil kewajiban yang didasarkan pada karakteristik yang diestimasi secara aktuarial seperti durasi dan konveksitas),
• Unconstrained strategy (yang memungkinkan untuk berinvestasi secara oportunistik di seluruh kelas aset dan sektor sehingga biasanya digunakan benchmark kinerja premium tertentu di atas tingkat bunga bebas risiko), serta
• Long–short strategy (yaitu membeli aset yang diharapkan mengalami kenaikan value dan short sell yang diperkirakan mengalami penurunan value sehingga benchmark dari strategi ini harus merefleksikan eksposur pasar dari portofolio di dalam komposit).

Dalam hal tidak terdapat benchmark yang sesuai, perusahaan harus mendisclose sebabnya serta alternatif benchmark apa yang digunakan serta pertimbangannya.

Standar Perhitungan dan Penyajian Kinerja Investasi

Standar GIPS mempersyaratkan bahwa perhitungan dan pelaporan kinerja investasi disajikan sebagai return on investment total return yang terdiri dari return yang telah direalisasikan (baik berupa income atau laba rugi transaksi), serta return yang belum direalisasikan (berupa kenaikan atau penurunan nilai investasi).

Perhitungan dan penyajian return hanya berupa return yang telah direalisasikan saja tanpa memperhitungkan return yang belum direalisasikan memiliki beberapa kelemahan sebagai berikut :

• Belum secara komprehensif memperhitungkan seluruh komponen return investasi.
• Bisa mendorong tingkat trading yang berlebihan sehingga meningkatkan biaya investasi.
• Bisa memicu behavioral bias seperti fear of regret (tidak melakukan cut loss atas investasi yang sudah tidak memiliki prospek untuk mencegah kerugian lebih jauh dan mereinvestasikan ke aset yang lebih baik prospeknya, karena berharap harga kembali ke cost) dan seeking pride (menjual aset yang masih memiliki potential upside, karena tidak sabar dalam profit taking sehingga mengurangi optimalisasi investasi).

Contoh Benchmark Investasi Indiana Publik Retirement System

Dalam publikasi Understanding INPRS’s Investment Benchmarks kita dapat melihat contoh penentuan benchmark dari Indiana Public Retirement System yang terakhir direvisi pada Oktober 2021 lalu.

Untuk kelas aset public equity digunakan broad equity index yang telah dinetkan, untuk kelas aset fixed income dilakukan kustomisasi karena strategi LDI. Tidak terdapat indeks pasar terpublikasi yang sesuai untuk kelas aset private markets, real assets, dan risk parity sehingga digunakan benchmark yang dinetralisasi. Untuk benchmark keseluruhan portofolio, digunakanlah benchmark masing-masing kelas aset tersebut di tabel tersebut di atas yang disesuaikan dengan bobot dalam kebijakan alokasi asetnya.

Dengan demikian pengukuran kinerja dapat dilakukan secara fair, serta optimalisasi dan pencapaian tujuan investasi tidak akan terkompromikan oleh tujuan jangka pendek akibat benchmark yang kurang sesuai. Hal ini sejalan dengan quote mengesankan dari Ririek Adriansyah, CEO Telkom Group “Apabila terdapat konflik antara long term dan short term, maka pilihlah yang long term”.

Siti Rakhmawati

Direktur Investasi Dana Pensiun Telkom

*)Tulisan ini juga disiapkan untuk Majalah Asosiasi Dana Pensiun Indonesia dan website CFA Society Indonesia

Akses publikasi

http://www.gipsstandards.org/wp-content/uploads/2021/03/gs_benchmarks_firms.pdf

https://www.gipsstandards.org/wpcontent/uploads/2021/03/2020_gips_standards_firms.pdf

https://www.in.gov/inprs/files/UnderstandingINPRSInvestmentBenchmarks.pdf